Parasal Genişlemeden Negatif Faize: Finansal Piyasalarda Neler Oluyor?
39
Doç. Dr. Selim KAYHAN

Dünyanın önemli ekonomilerinin negatif faiz oranı uygulamaya başlaması kur savaşlarının tekrar gündeme gelmesine neden oldu. ABD’nin bu savaşın neresinde olacağına önümüzdeki dönem ekonomik değişkenlere ait verilerdeki gelişmeler karar verecek. Yükselen faiz oranları ile cari açığın büyümesine göz mü yumacak, yoksa modaya uymak suretiyle faiz oranlarını düşürerek kur üzerinden, son dönemde düşen açığın tekrar büyümesini mi engelleyecek? Bu soruların cevabını bekleyip göreceğiz.

Küresel krizin ardından Dünya ekonomisi ve küresel finans sistemi için hiçbir şeyin eskisi gibi olmayacağı, yeni bir sistemin kurulması gerektiği ekonomistler tarafından dile getirilirken geleneksel politikaların ekonomik büyüme performansı üzerinde etkili olması mümkün görünmüyordu.

Gündeme gelen alternatif politikalar arasında makro ihtiyati politikalar finansal krizde ortaya çıkan risklerin giderilmesi ve finansal sistemde oluşan istikrarsızlığın ortadan kaldırılması için uygulanırken, özellikle gelişmiş ülkelerde negatif olan büyüme rakamlarının tekrar pozitife dönmesi için daha fazla tedbirin alınması gerekiyordu. Başta ABD olmak üzere gelişmiş ülkelerin uygulamaya koyduğu tedbirlerden bir tanesi ise parasal genişleme stratejisi idi.

Parasal Genişleme Stratejisinin Geçmişi

Krizden çıkmak için hızlı bir şekilde parasal genişleme politikasını uygulamaya koyan ABD merkez bankası FED 2014 yılına kadar sürecek gevşek para politikası benimsemişti. Daha önce İngiltere ve Japonya ekonomilerinde, bu kadar büyük çaplı olmasa da uygulanan bu stratejide mekanizma şu şekilde çalışmakta: Bir merkez bankası parasal genişlemeye gittiğinde herhangi bir faiz oranını referans göstermeksizin finansal piyasalardan özel sektöre ait bono gibi finansal varlık satın alır. Bu alım ile özel bankaların borç vermesini kolaylaştırır. Zira program kapsamında çoğu zaman kısa vadeli varlıklar yerine daha uzun vadeli varlıklar satın alınmak suretiyle bankaların bilançoları likit hale getirilerek ekonominin canlandırılması amaçlanır. Böylelikle firmaları yatırım yapmada, hane halklarını da tüketim konusunda teşvik eder. Buna ilave olarak, merkez bankası hükümet bonolarından daha riskli şirket bonoları gibi varlıkları satın aldığında riskli varlıkların da faiz getirisi azalır. Bu da özel sektör finansmanını daha ucuz hale getirerek yatırımları teşvik eder. Aslında bu program deflasyon söz konusu olduğunda daha kullanışlı hale gelmekte. Çünkü bu politika harcamaları artırmak suretiyle enflasyonun belirlenen bir hedefin altına düşmesini de engellemekte.

FED 2015 yılı itibari ile parasal genişleme programını sonlandırdığını açıklarken Avrupa Merkez Bankası (AMB) parasal genişleme stratejisini uygulamaya başladığını duyurdu. AMB başkanı Draghi ilk etapta 2016 yılı Eylül ayına kadar sürecek program dâhilinde 1,1 trilyon avro değerinde alım yapılacağını ilan ederken ABD tecrübelerine bakıldığında bu sürenin daha da uzayacağı net bir şekilde görülmekte. Nitekim 2016 yılına gelindiğinde alım programının genişletilmesi ve tutarın artırılması konusunda fikir birliğine varılmış durumda.

Peki bu stratejinin popüler hale gelmesi başarılı bir strateji olmasından mı kaynaklanıyor? Aslında tam olarak değil. Zira geçmiş dönem tecrübelerini incelediğimizde pek de başarılı olduğu söylenemez. Daha önce programı uygulayan Japonya Merkez Bankası ulusal paranın değerinin düşmesi ile ihracatta olumlu gelişmeler yaşamış, FED’in üç, hatta dört dönemlik ısrarcı uygulamaları sonucunda büyüme rakamlarında olumlu sonuçlar elde etmeye başlamıştı. Bu sayede FED bilançosunun büyüklüğü beş katına kadar büyümüştü. İngiltere Merkez Bankası’nın (BOE) uyguladığı programın başarılı olduğunu söylemek mümkün. Ama BOE’nin varlık alım programı mevcut uygulamalar içerisinde en küçüklerinden. AMB’nin uyguladığı programın ise şu ana kadar başarılı olduğunu söylemek mümkün değil. Zira ekonomik göstergelerde henüz kayda değer bir gelişme yok. Bu da uygulamaların geneline bakıldığında çok parlak bir tablonun olduğu söylenemez.

Aslında parasal genişleme politikası merkez bankalarının ancak faiz aracının sıfıra yaklaştığı için kullanamadığı ve para arzını artırma yeteneğinin olmadığı bir durumda başvurabileceği bir araç. AMB’yi hariç tutarsak diğer ülkeler için bir anlamda negatif faizden önceki son şans. Fakat geçmiş tecrübeler bu programın başarılı olma olasılığının çok yüksek olmadığını gösteriyor. Dahası parasal genişleme programlarını krizin ötelenmesi olarak görenler de yok değil. Program kapsamında merkez bankasının riskli özel sektör tahvillerini de toplaması risk iştahının da ilerleyen yıllara ötelenmesine neden oluyor.

Güvenli Limanlarda Negatif Faiz Oranı

Son olarak Japonya Merkez Bankası’nın Ocak ayında yapmış olduğu duyuru ile borç verme faiz oranını % -0,1 seviyesine düşürmesi ile negatif faiz politikası uygulayan ülkeler kervanına katıldı. Daha önce İsviçre, İsveç, Danimarka, Almanya ve AMB faiz oranlarını negatife düşürmüştü. Bunun ne anlama geldiğini açıklamadan önce Japonya ekonomisinin uzun bir süredir deflasyon ile uğraştığını ve ekonomik büyümenin tüm uğraşlara rağmen istenen seviyede olmadığını hatırlatmakta fayda var. Zira bu politikanın amacı bankaların parayı merkez bankasında tutmasını engellemek suretiyle yatırımı ve tüketimi destekleyerek ekonomik büyümenin istikrarın sağlanması ve enflasyonun artması şeklinde özetlenebilir.

2014 yılından itibaren AMB negatif faiz politikası uygulamaya başladığında ekonomik büyüme ve enflasyon hedeflerini tutturmayı planlıyordu. 2015 Aralık ayında faiz oranı % - 0,3’e düşürmeleri bu politikanın Avrupa ekonomisi için çare olmadığını gösteriyor. Bazı ekonomistler göre negatif faiz oranı politikası ekonomilerin içine düştüğü içler acısı hali sergilediğini, 2008 krizi sonrasında özellikle gelişmiş ülkelerin halen toparlanamadığını ve politika uygulamakta ne derece aciz kalındığını gösteriyor. AMB’nin negatif faiz politikasından sonra parasal genişleme politikasını da uygulamaya başladığını hatırlatmakta fayda var.

Japon Merkez Bankasının (BOJ) açıklamaları ile gündeme gelen politika aslında çok da yeni bir şey değil. 2012 yılında uygulamaya ilk defa Danimarka merkez bankası koymuştu. Sonrasında İsviçre merkez bankası 2014 yılında negatife düşürdü faiz oranını. AMB’den sonra negatif faiz uygulayan Japon ekonomisi daha ilk günde Nikkei endeksindeki %10’luk bir düşüş yaşadı. Buna rağmen Başbakan Shinzo Abe politikayı savunarak, temel sebebin politika olmadığı, Çin ekonomisindeki ve FED politikalarındaki gelişmeler ile petrol fiyatlarındaki düşüşten kaynaklandığını söyledi.

Negatif faiz oranı politikasının üç önemli tehlikesi var:

1-                 Tasarrufları ve faiz oranına duyarlı yatırımların cesaretini kırabilir.

2-                  Merkez bankalarının bankalara uyguladığı negatif faizin banka müşterileri üzerindeki etkisi daha yüksek işlem ücretleri şeklinde olacaktır.

3-                 Böyle bir uygulama spekülatif yatırımları cesaretlendirerek piyasalardaki dalgalanmaları artıracaktır.

Mark Cliffe’nin yapmış olduğu araştırmada böyle bir uygulamanın olması durumunda tasarruflar üzerinde olumsuz etkisinin olacağı, zira yapılan anket çalışmasında ankete katılanların %40’a yakınının daha az tasarruf edeceğini, faizlerin sıfırın altına düşmesi durumunda ankete katılanların %78’i paralarını tasarruf hesaplarından çekeceklerini belirtmişler. Böyle bir durumda bankaların ciddi bir problem ile karşılaşması muhtemel. Bu durumda banka faiz oranını negatife düşürmeyerek karlılık oranından feragat edecek, böylece mevduat çıkışını engelleyecek. Bunun yanında işlem ücretlerini artırarak kaybını telafi etmeye çalışacak.

Bazı durumlarda negatif faiz oranından kar elde etmek mümkün. Eğer İsviçre Merkez Bankasının negatif faizli tahvillerinden alırsanız bu güvenli bir yatırım demek. Geri ödenmeme riski yok ama negatif faizli. Eğer siz İsviçre Frangının ulusal para biriminiz karşısında değerleneceğini düşünüyorsanız negatif faiz oranından kaynaklanan kaybı telafi edebilirsiniz.

Son günlerde FED başkanı Yellen’in konu ile ilgili konuşmasında ekonomik büyümenin sağlanması için ne gerekiyorsa yapılacağını ima eden sözleri negatif faiz oranı politikasının ABD’de de uygulanabileceği ihtimalini akıllara getirdi. Her ne kadar Fischer böyle bir durumun söz konusu olmadığını söylese de küresel ekonomideki gelişmeler ABD’yi böyle bir karar almaya itebilir. Zira 2015’in son çeyreğinde yaptığı faiz artırımının ardından yapmayı planladığı Aralık ayı artırımını yap(a)madı. Diğer tüm önemli ekonomiler faiz oranlarını negatife düşürürken FED’in faiz artırımı sermaye akımlarının ABD piyasalarına yönelmesine ve böylece Amerikan dolarının değerlenmesine neden oluyor. Bu ise cari açık probleminin ABD için tekrar gündeme gelmesine neden olacak. Öte yandan Aralık ayında yapmayı planladığı artırımı yapmayarak değerlenen doların piyasalarda bir miktar değer kaybetmesine neden oldu. Faiz artırmama hareketi bile piyasalarda hemen fiyatlandı. Bu ise FED’in ilerleyen dönemde faiz oranlarını düşürmek mecburiyetinde kalacağı şeklinde yorumlanabilir. Yellen’in konuşmasında ekonomik istikrar için tüm politikaların test edilebileceğini söyleyerek bıraktığı açık kapı ABD’nin cari açığı kapatmak uğruna faiz oranlarını düşürme fikrini akıllarının bir kenarında tutacağını gösteriyor. Buna belki de mecbur kalacaklar ki, dünya gevşek para politikaları ve parasal genişleme konusunda cüretkâr davranırken FED’in daraltıcı bir politika uygulamasının çok da sürdürülebilir olmadığı aşikâr.

ABD ekonomisi negatif faiz oranına nasıl bir tepki verir? Bu sorunun cevabı tüm küresel finansal sistemi için çok önemli. Öncelikle bu durumdan zarar görecek büyük tasarruf sahiplerinden ziyade küçük çaplı tasarruf sahipleri olur. Zira tasarruf hesaplarında para tutmak isteyen küçük tasarruf sahiplerinden daha yüksek işlem masrafı alınacak, bankalardan paralarını çeken küçük tasarruf sahipleri para transferleri ve benzeri işlemleri çek gibi araçlarla yapamayacak. Bu da ekonomik faaliyetlerin finansal boyutunda zorluklar yaşanması anlamına geliyor. Bankaların mevduat toplama kabiliyeti azalırken sermayenin ülke dışına çıkacağı muhakkak. ABD ile ticari faaliyetleri olan ülkelerin ABD’nin uyguladığı negatif faiz oranı politikasından olumsuz etkileneceğini söylemek de mümkün. Çünkü sermaye çıkışları ile değeri düşen dolar ABD ithalatını azaltırken ihracatını artıracak, çıkan sermayenin gittiği ülkelerde kolaylaşan yatırım finansmanı muhtemel ABD ürünlerine olan talebi de artıracak. Bu da muhtemel bir kur savaşından ABD’nin kazançlı çıkacağını gösteriyor.

Negatif Faizlerin Gelişmekte Olan Ülkeler Üzerindeki Etkileri

Gelişmekte olan ülkelerin negatif faiz uygulaması olası bir durum değil. Ama özellikle FED’in olası uygulamasından bu ülkeler etkilenecek. Bu etkiyi ikiye ayırmak mümkün:

Reel ekonomi üzerine etkileri: Faiz oranlarının negatife düşmesi özellikle avronun Amerikan doları karşısında değerini yitirmesine neden oluyor. Benzer bir durum Japonya için de geçerli olacak. Zira Danimarka ve İsviçre gibi nispeten daha küçük ekonomilerin de bu programı uygularken temel amacı ulusal paralarının değer kaybetmesi iken, ihracatın artması ekonomilerin büyüme yolunda önemli bir avantaj sağlamasına neden olacak. Gelişmekte olan ülkeler üzerindeki etkisinin ise daha ılımlı olacağı söylenebilir. Çünkü gelişmekte olan ülkelerin döviz kurlarındaki değişmenin ülke ekonomilerini nasıl etkileyeceği ülkenin ticari ilişkileri ve kendi ulusal parasındaki değişimlere bağlı olacak. ABD’nin de negatif faiz oranı uygulaması durumunda sermayenin gelişmekte olan ülkelere çıkışı ülke paralarını değerlendirse de borçlanma maliyetlerinin düşmesine neden olarak yatırımları artırabilir. Bu da gelişmekte olan ülkelerin kapasitelerini olumlu etkiler. Ama kura bağlı olarak ihracatın düşüşü farklı politikalar ile telafi edilmeli.

Finansal sistemi üzerindeki etkileri: Gelişmiş ülkelerdeki negatif faiz oranları sermayenin gelişmekte olan ülkelere, daha yüksek getiri elde etmek amacı ile yönelmesine neden olacak. Tabi burada FED’in izleyeceği politikaların şiddeti çok önemli bir kriter olmakta. Eğer FED de düşük ya da negatif faiz oranı uygularsa sermaye gelişmekte olan ülkelere yönelecektir. Her iki durumda da gelişmekte olan ülke ekonomilerinde oluşan sermaye ihtiyacı baskısı azalmış olur.

Bununla birlikte FED’in faiz artırımına devam etmesi durumunda gelişmekte olan ülkeler için en önemli sıkıntı, yüksek FED faizi ile birlikte değerlenen Amerikan doları cinsinden borçlanma yapan ülkelerin borçlarının kendi ulusal para birimleri cinsinden artacak olması. Bu da firmaların zarar görmesine, böylece ekonomik genişlemenin zarar görmesine neden olabilir.

Negatif Faiz Oranı Yerine Faizsiz Sistem Önerisi

Dünyanın önemli ekonomilerinin negatif faiz oranı uygulamaya başlaması kur savaşlarının tekrar gündeme gelmesine neden oldu. ABD’nin bu savaşın neresinde olacağına önümüzdeki dönem ekonomik değişkenlere ait verilerdeki gelişmeler karar verecek. Yükselen faiz oranları ile cari açığın büyümesine göz mü yumacak, yoksa modaya uymak suretiyle faiz oranlarını düşürerek kur üzerinden, son dönemde düşen açığın tekrar büyümesini mi engelleyecek? Bu soruların cevabını bekleyip göreceğiz. Ama şunu söylemek mümkün, kriz sonrası uygulanan politikaların başarısızlığı sistemi yeni alternatifler bulmaya zorluyor.

Gelişmiş finans piyasalarında küresel kriz sonrası bir türlü sağlanamayan istikrar ortamı, beraberinde uygulanan parasal genişleme ve negatif faiz oranı politikaları faize dayalı finans sisteminin sürdürülebilirliği konusunu akla getiriyor. Zira negatif faiz oranının uygulanması, bankaların ellerindeki parayı yatırımlara yöneltmeye çalışması, faizsiz ya da İslami finans sisteminin etkin bir alternatif olabileceği konusunda kuvvetli kanıtlar sunuyor. Çünkü negatif faiz oranı uygulamasının hedeflediği amaç İslami finans kuruluşlarının günlük işlemlerinde yaptığı uygulama. İslami bankacılık sisteminin önemli özelliği de finansal işlemler ile reel sektör aktiviteleri arasında doğrudan ilişki kurması. İslami finans kuruluşlarının tasarruf ve yatırım getirileri birbirleri ile yakından ilişkili. Çünkü bu getiriler finansal sistem tarafından değil reel sektör tarafından belirleniyor. Bu da dünya ekonomisinin son dönemde yaşadığı en büyük problem.

Bu bağlamda İslami finans sistemi son dönemde oldukça ilgi görürken en az 70 ülkede İslami finans sistemi işlemleri yapılıyor. 1980 yılında 5 milyar Amerikan doları tutarında İslami finans varlık var iken 2011 yılında bu rakam 1,2 trilyon Amerikan dolarına ulaştı. Dünya çapında durum böyle iken son günlerde bir tanesi Cumhurbaşkanı Recep Tayyip Erdoğan tarafından açılan kamu katılım bankaları faizsiz finansal sistemin Türkiye’de gelişmesi ve İstanbul’un gerek İslam ülkeleri, gerekse Avrupa için önemli bir finans merkezi olması yönünde önemli bir adım olarak yorumlanabilir.

Son olarak Türkiye ekonomisi adına yapılması gereken en önemli hamle üretim yapımızın ileriye gitmesini sağlayacak yapısal reformların bir an önce tamamlanması ve ekonomik büyümenin konjonktürel değişimlerden etkilenmeyecek bir yapıya kavuşturulması. Böylece küresel bazda olumsuzluklar ekonomiyi minimum seviyede etkileyecek. 

Doç. Dr. Selim KAYHAN

Necmettin Erbakan Üniversitesi

Sosyal ve Beşeri Bilimler Fakültesi

İktisat Bölümü Öğretim Üyesi

23.03.2016
İlgili Haberler
Köşe Yazıları
ATCOSS
SD Dergi