FED, Koronavirüs, Parasal Genişleme ve Politikalar

Küresel piyasalar bir durgunluğa doğru gidiyor ve başta FED olmak üzere birçok banka bir yandan faizleri indirirken bir yandan da parasal genişleme (QE) politikası uyguluyor ve FED bu durgunluğa aslında hiçbir geleneksel araç kullanmadan giriyor.

Başta FED’in ve onu izleyen diğer merkez bankalarının bu krizi çözmede neden yetersiz kaldıklarını anlayabilmek için hali hazırda uygulanan ve aslında uygulanmasının daha doğru olacağı politikaları iyi özümsemek gerekiyor. Bu noktada öncelikle para politikası ve maliye politikasından bahsetmenin faydalı olacağını düşünüyorum.

Para ve Maliye Politikaları

Para politikası; ekonomik büyüme, istihdam artışı ve fiyat istikrarı gibi hedeflere ulaşabilmek için paranın elde edilebilirliğini ve maliyetini etkilemeye yönelik olarak alınan kararları ifade etmektedir. Merkez Bankası, politika faizleri ve diğer para politikası araçlarını kullanarak toplam talep ve enflasyon beklentilerini yönetir. (Kaynak: TCMB). Merkez Bankası para politikası aracılığıyla piyasadaki faiz oranlarını değiştirerek piyasa faizlerini etkiler (faiz politikası), Açık Piyasa İşlemleriyle tahvil alım-satım yoluyla piyasadaki para miktarını (likidite) dengeler (APİ politikası) ve bankaların topladıkları mevduatlar nedeniyle Merkez Bankasında tutmak zorunda oldukları zorunlu karşılık oranını artırıp azaltarak piyasadaki kredi miktarını belirler (karşılıklar politikası).

Maliye politikası ise; ekonomiyi soğutmak ya da canlandırmak amacıyla vergilerin (vergi politikası) ya da kamu harcamalarının (kamu harcama politikası) artırılıp azaltılmasını, piyasadaki likiditeyi yönetmek amacıyla borçlanma politikasının belirlenmesini ve ekonominin gidişatına yönelik uygulanacak olan teşvik ve dış ticaret politikalarını kapsar.

Burada ayırt edilmesi gereken husus ise para politikasını merkez bankası, maliye politikasını ise hükümet adına Maliye, Hazine, Ekonomi veya Gümrük Bakanlığı gibi idareler yürütür. Para politikası, uygulama esnasında herhangi bir yasa çıkartılmasına gerek olmadığı için maliye politikasına kıyasla çok daha hızlı bir şekilde hayata geçirilebilir, daha esnektir ve etkisi çok daha çabuk hissedilir.

Parasal Genişleme

2008 yılında ortaya çıkan küresel finansal krizi yukarıdaki avantajları nedeniyle para politikasını öne çıkartırken buna ek olarak parasal genişleme, diğer adıyla niceliksel genişleme, (Quantitative Easing) modeli uygulanmasına geçildi. Parasal genişleme ekonomiyi para politikası araçlarıyla canlandırmada yetersiz kalındığında devreye sokulan bir araçtır. Merkez bankaları, bankaların ve diğer kurumların ellerinde bulunan tahvil, bono, varlığa dayalı menkul kıymet gibi finansal varlıkları satın alır ve karşılığında para verir. Bu sayede piyasada karşılığı belli olan yeni bir likidite imkânı oluşur. Enflasyon yaratan para basma aracından farkı ise limitinin ve karşılığının olmasıdır. Asalında bir nevi açık piyasa işlemidir.

İsveç ve Finlandiya merkez bankalarının İskandinav bankacılık krizine tepki olarak parasal genişleme yaptıkları 1990 yılından bu yana diğer merkez bankaları mali kurumlardan aralıklı olarak varlık satın alırlar. 2000 yılında Japonya Bankası varlık alımları yapan ilk büyük ekonomi merkez bankasıdır. Dört büyükler olarak bilinen FED, İngiltere, Avrupa ve Japonya Merkez Bankaları ise 2008 yılındaki krizle birlikte bu yola başvurmuştur. Krizle birlikte FED tahvil/bono satın alarak bankalara likidite sunarken aynı zamanda faizleri sıfıra düşürerek kredi hacmini artırmaya ve hanehalkını tasarruftan caydırmaya çalışmıştır. FED’in parasal genişleme politikasındaki ilk turu (QE1) başkan Ben Bernanke yönetiminde Aralık 2008’de başlamış ve Aralık 2014'te varlık alımlarını askıya alana kadar iki tur (QE2 ve QE3) daha izlemiştir. QE1 kapsamında FED sıfır faiz ortamında toplamda 800 milyar USD değerinde finansal ürün alımı yapsa da program talebi canlandırmada yetersiz kalmıştır. Kasım 2010’da QE2 programında aynı yolu izleyerek 600 milyar USD alım yaparken Eylül 2012’de QE3 kapsamında aylık 85 milyar USD alımı gerçekleştirdi. QE3’te diğerlerinden farklı olarak FED, faizleri 2015 yılına kadar sıfır oranında tutmaya devam edeceğini ve parasal genişleme programının istihdam piyasasındaki toparlanamaya bağlı olarak sürdürüleceğini duyurdu. 2013 Ocak ayında ise QE4 devreye sokuldu ve yine aylık 85 milyar USD alımı gerçekleştirildi. Ancak burada iki koşul sundu, birincisi işsizlik oranının %6,5’un altına düşmesi, ikincisi ise enflasyonun %2,5’un üzerine çıkması. Bunlardan herhangi biri gerçekleştiği takdirde FED parasal genişlemeyi durduracağını açıkladı ve nitekim işsizlik hedefi tutunca Ekim 2014’de QE4 uygulaması rafa kaldırıldı.

FED bu programlar kapsamında büyümeyi canlandırdı, işsizliği azalttı; ancak en büyük korkusu olan enflasyon hedefini tutturamadı ve deflasyon riski ile karşı karşıya kaldı. Bizim gibi ülkeler için yüksek enflasyon ne kadar korkutucu ise ABD için de deflasyon bir o kadar korkutucudur. Öte yandan tahvil alımlarıyla birlikte bilançosu kriz öncesi döneme göre 5 kat büyüdü ve faizlerin düşük tutulmasıyla birlikte, buna Euro Bölgesi de dahil, tasarruf sahipleri birikimlerini daha yüksek faiz sunan gelişmekte olan ülkelere kaydırdılar.

Günümüz

Günümüze gelecek olursak politika faiz oranını sıfıra indirmenin yanı sıra FED, başlangıçta 700 milyar USD değerinde, sonrasında ise sınırsız tutarda Hazine ve ipoteğe dayalı menkul kıymet satın alacağını duyurdu ve bunu iki amaç için yapıyor:

1) finansal sistemdeki likiditeyi artırmak;

2) para arzını genişleterek toplam talebi arttırmak.

Geleneksel olarak, yukarıda daha detaylandırıldığı üzere merkez bankaları politika faiz oranını belirleyerek para politikası uygulamaktadır. Diğer bir ifadeyle merkez bankaları, geleneksel para politikası aracı olan politika faizi oranını kullanarak temel amacı olan fiyat istikrarını sağlamaya çalışıyorlar, yani faiz oranını değiştirerek ekonomiye müdahale ediyorlar.  ABD'de buna Federal fon oranı denir. Oranları düşürerek FED borçlanmayı teşvik eder ve bu da para arzını arttırır. Ekonomide daha fazla para olduğunda, tüketiciler teorik olarak daha fazla harcayacak ve işletmeler daha düşük bir maliyetle yatırım yapabileceklerdir. Diğer taraftan, FED, para arzı çok büyüdüğünde enflasyon riskini azaltmak için oranları artırmaktadır.

Ancak politika faiz oranı “sıfır alt sınırı”na ulaştığında, FED ekonomiyi geleneksel yöntemlerle canlandıramaz. 2008 yılında olan budur. 2008 krizi sonrasında işsizlik artmış, enflasyon düşmüş ve geleneksel politikalar işe yaramamıştır. Bunun ardından krizle mücadelede gelişmiş ülke merkez bankaları geleneksel para politikasından vazgeçerek, ekonomiye daha fazla ve birçok yönden müdahalede bulundukları geleneksel olmayan para politikası uygulamalarına başvurmuşlardır ve bugün aynı yönteme tekrar başvurmaktadırlar.

Geleneksel Olmayan Para Politikası Araçlarının Rolü

Faiz oranı sıfır alt sınırına ulaştığında, merkez bankalarının durgunluk riskini azaltmak için geleneksel olmayan parasal araçlara dönmesi gerekir. Geleneksel olmayan para politikası, politika faiz oranını değiştirmekten başka araçlar kullanıldığında ortaya çıkar. Bunları şu şekilde sıralayabiliriz:

• parasal genişleme
• ileriye yönelik rehberlik (gelecekteki faiz oranı değişikliklerini tahmin etme)
• negatif faiz oranlar ve
• helikopter parası (QE’ye alternatif olarak doğrudan tüketicilere para transferi) içerir.

Bugün gelinen noktada görülmektedir ki FED geleneksel olmayan araçlarını parasal genişleme yolu ile sınırlıyor. Euro Bölgesi’nde ise parasal genişlemeye ek olarak negatif faiz uygulamasını görmekteyiz.

FED, bankalardan varlık satın alarak finansal menkul kıymetlerin aksine bankaların nakit varlıklarını artırır. Bu, dolaşımdaki toplam para birimini ve kredinin kullanılabilirliğini arttırır ve bu da toplam talebi canlandırır. 2008'den önce, para tabanı (dolaşımdaki para ve merkez bankasında tutulan mevduatlar) nispeten istikrarlı, sabit bir oranda genişledi. Ancak QE para tabanını daha önce görülmemiş bir oranda artırdı.

Parasal genişlemenin bir sonucu olarak, enflasyondaki beklentiler, gerçek enflasyondaki hızlı düşüşe rağmen, kriz boyunca yüzde 2'nin üzerinde kalmıştır. Tüketiciler düşük enflasyon (ya da daha kötüsü, deflasyon) beklerse, tüketim yerine tasarruflarını artıracaklardır. Düşük enflasyon beklentileri, fiyatların düşeceği inancıyla tüketici harcamalarını sınırlayan, böylece fiyatların düşmesine ve durgunluğun artmasına neden olan kendi kendini gerçekleştiren bir kehaneti teşvik edebilir. Dolayısıyla varlık alımları bugün sadece para arzını arttırmakla kalmıyor, aynı zamanda tüketicilerin enflasyon beklentilerini yükselterek harcama istekliliğini de artırıyor. Bütün bunlar ekonomi için bir sarsıntı anlamına geliyor. Çünkü bugün uygulanan bu politika 2008 yılında ABD ekonomisinin toparlanmasına büyük katkıda bulunduysa da günümüzde sınırsız para basılması aşırı enflasyonu tetikleyebilir.

Öte yandan varlık alım programı aslında mücadele halinde olan tüketiciler açısından bankaları etkin bir şekilde sübvanse ediyor. Bankalar böyle bir ortamda ihtiyaç duyduğu paraya erişerek varlık alımından kendine fayda sağlamış oluyor. Diğer taraftan da aslında tüketicilere kredi sağlamanın en iyi yolu finansal sistem. Örneğin ipoteğe dayalı menkul kıymet alımları tüketici maliyetlerini doğrudan düşürmüştür.

Şu anda geleceğe dair tahminlerde bulunmak zor olsa da bilinen kısım şudur ki, son on yıldır sıfıra yakın faiz oranlarından sonra FED kendisini bekleyen bu durgunluğa elinde hiçbir geleneksel araç yokken yakalanmıştır.

Peki, FED ne yapıyor ya da neyi yapmıyor?

FED, 2008 yılındaki krizle mücadelesinde aslında pasif kalmıştı. Daha fazla niceliksel genişleme yapabilir, bankaların fazla rezervlerine faiz ödemesi yapmayı durdurabilir, bir süre için %2’ninüzerinde enflasyonu tolere edeceğini söyleyebilir ya da enflasyon hedefi %2’ye ulaşılıncaya kadar faiz oranlarını yükseltmeyeceğini taahhüt edebilirdi. FED’in yaptığı ise enflasyon hedefini tutturmamasına rağmen 2018 yılına kadar faiz oranlarını artırmak oldu.

Bugün ise FED COVID-19 ile mücadele kapsamında geçmişe kıyasla çok daha çeşitli hamlelerde bulundu. Faiz oranlarını sıfıra indirdi, parasal genişleme ile piyasayı desteklerden program kapsamında alım yaptığı varlık sınıfını da genişletti, yeni kredi imkanları sundu ancak yine de talebi ve enflasyonu yukarı yönde canlandırmada yeterli olmadı.

FED’in şu ana kadar yapmadığı şey ise %2 olan enflasyon hedefini değiştirmek. Özellikle şu günlerde parasal genişlemeyi artırmak ya da faiz oranlarını düşürmeye kıyasla bu tür bir politika değişikliği ekonomik aktiviteye daha yardımcı olabilir.

Konunun daha iyi anlaşılması için bu noktada beklenen enflasyonun öneminden bahsetmek faydalı olacaktır.

Enflasyon hedeflemesinin önemi

Enflasyon hedeflemesi, bir merkez bankasının orta vadeli enflasyon için açık bir hedef izlediği ve bu enflasyon hedefini kamuya açıkladığı bir para politikasıdır. Gerçekleşen ve beklenen enflasyon arasındaki herhangi bir farklılık, borçludan borç verene veya borç verenden borçluya kaynak dağılımına yol açar.Enflasyon beklenenden yüksek olduğunda, borç alan daha avantajlı iken borç veren daha kötü durumdadır. Enflasyon beklenenden düşük olduğunda ise borç veren avantajlı konuma geçer. Enflasyon hedeflemesi yoluyla bir merkez bankası, fiyatların yükselmeye devam edeceği sinyalini verir ve gelecekte daha pahalıya mal olmadan önce tüketicinin bugün bir şeyler satın almasını sağlayarak ekonomiyi teşvik eder. Yatırımlar açısından da bugün ucuza alıp gelecekte daha pahalıya satacağı algısını verir. Aksi takdirde, tüketiciler fiyatların gelecekte düşeceği beklentisine kapılırsa satın alma tercihlerini ertelerler ve talep canlanmaz. Dolayısıyla sağlıklı bir ekonomide düşük ve yönetilebilir bir enflasyon oranı deflasyona tercih edilir. 2008 yılındaki krizde konut fiyatlarının aşağı yönlü gidişiyle tüketiciler para kaybedecekleri korkusuyla yeni ev almak istemediler, onun yerine ev kiraladılar. Keza yatırımcılar da fiyatlar yükselme eğilimine yönelene kadar ev almaktan kaçındılar.

İşte bu noktada enflasyon hedeflemesinin önemi ortaya çıkmaktadır, çünkü enflasyon beklentisini yönetmek enflasyonun kendisini kontrol etmede kritik bir öneme sahiptir. Örneğin FED’in %2 olan enflasyon beklentisi, yatırımcılara enflasyon hedefine ulaşılıncaya kadar bankanın genişleyici para politikasına devam edeceği sinyalini verir.

FED ne yapmalı?

Bugün küresel piyasaların karşı karşıya olduğu talep şokunun arz şokunun önüne geçtiği bir ortamda FED enflasyon hedefini “belirli bir aralık” olarak belirleyerek gelecekte fiyatların artacağı beklentisi ile bugünkü talebi canlandırılabilir. Örneğin %2-%3. “Ayarlanabilir enflasyon aralığı” daha fazla esneklik sağlayabilir. Böylelikle FED daha az çaba sarf eder, bir şeyler almak yerine bir şey söylemiş olur ve aşamalı bir değişim yerine ani bir değişime gider. Diğer bir ifadeyle faiz oranlarının düşürülüp varlık alımıyla likiditeyi artırmanın tüketiciye yansımaları zaman alırken enflasyon hedefinin ılımlı bir miktarla yukarı revize edilmesi beklentilere daha çabuk yansıyabilir. Hedefin bir miktar yukarı revize edilmesi aynı zamanda reel faiz oranlarını (nominal faizden beklenen enflasyonun çıkartılması) düşüreceği için ekonomiye ihtiyacı olan canlılığı bir miktar kazandırabilir. Bu yöntem özellikle faizlerin sıfır olduğu bir dönemde iyi çalışabilir, çünkü mevduat sahipleri de sıfır ya da negatif faiz ortamında tasarruftan kaçınacaklardır. FED, sıfır faiz oranı ortamında uzun bir süre faiz oranlarını düşük tutacağını ve hedefin üzerinde enflasyonun destekleyeceğini taahhüt ederse piyasaları hareketlendirebilir.

Bir diğer öneli nokta da COVID-19 ilk yayılmaya başladığında ekonomideki etkisi arz şoku olarak karşımıza çıktı ve üretimdeki bu aksamanın ekonomik etkilerinin 1970’lerdeki petrol ambargosuna benzemesi olası gözüküyor ve bu hasarı atlatmada FED güçsüz kalıyor. Neden? Çünkü; FED genellikle durgunlukla mücadelede ekonominin “talep” tarafında hareket eder. Örneğin, faiz oranlarını azaltarak daha fazla insanın ev satın almasını sağlayabilir ve böylece para harcama istekliliğinin artması ekonomik aktiviteyi canlandırır. Ancak merkez bankaları verimliliği artırmak için doğrudan hiçbir şey yapamazlar. Yani, FED tedarik zincirlerini onaramaz veya bir virüsün yayılmasını durduramaz. Dolayısıyla FED’in bugün güçsüz kalmasına neden olan etkenlerden birisi faizlerin zaten oldukça düşük olması nedeniyle FED’in hamle alanın çok dar olması.  İkinci olarak da normal şartlar ekonomi arz şoku ile karşı karşıya kaldığında enflasyonun artması gerekir, petrol krizini hatırlayacak olursak fiyatlar 3 dolardan 12 dolara fırlamıştır. Ancak bugün tam tersi oluyor.

Enflasyona endeksli tahviller ile enflasyona endeksli olmayan tahviller arasındaki getiri farkı, piyasa enflasyon beklentilerini kabaca ölçüyor. Koronavirüsle birlikte beklentiler değişti. Buna göre, önümüzdeki beş ve on yıl içinde beklenen enflasyon ortalamanın altına düşmeye başladı. Kilit öneme sahip emtia fiyatları da aynı duruma işaret ediyor. Öte yandan, vadeli işlem piyasalarında beklenen federal fon oranları da 2023 yılına kadar düştü. Dolayısıyla beklenen enflasyonda uzun süreli bir düşüş ortaya çıkıyor. Piyasada likidite ne kadar artarsa artsın üretim ve tüketim artmıyor, dolayısıyla da ekonomi canlanmıyor.  Üstelik talep, arzdan daha hızlı azalıyor, bu da fiyatları aşağı çekiyor.

Sonuç

Piyasalar geleceği göremez, ancak üzerinde duran güncel bilgileri işlemede oldukça iyidir. Önümüzdeki süreç dünya ekonomisinde uzun sürecek düşük büyüme dönemine işaret ediyor ve bu düşük büyüme sürekli arz kesintilerinden ziyade daha çok yatırım yapma ve tüketim isteksizliğiyle yani “talep tarafı” ile ilişkili olacak gibi duruyor. Dolayısıyla FED'in yapabileceği şey bu krizin parasal sisteme bulaşmasını engellemektir. Ötesi değildir.

Kaynakça

https://www.brookings.edu/research/alternatives-to-the-feds-2-percent-inflation-target/

https://www.nationalreview.com/2020/03/coronavirus-federal-reserve-quantitative-easing-stimulate-economy/

http://www.mahfiegilmez.com/2012/08/para-politikas-nicin-maliye-politikasna.html

http://www.mahfiegilmez.com/2015/09/parasal-genisleme-uygulamalar.html

https://www.nationalreview.com/magazine/2020/04/20/the-fed-and-the-virus/#slide-1

https://www.tcmb.gov.tr/wps/wcm/connect/TR/TCMB+TR/Main+Menu/Temel+Faaliyetler/Para+Politikasi

https://www.thebalance.com/inflation-targeting-definition-how-it-works-3305854